香港去中心化金融（DeFi）：法律及监管考量

去中心化金融（DeFi）是虚拟资产行业中风险最高、法律上亦最为复杂的发展之一。DeFi 以智能合约及在公共区块链上运行的自动化协议取代传统金融中介，几乎挑战了每一个为中心化金融服务而设计的监管框架。对于在香港从事或自香港参与 DeFi 的企业及个人而言，理解不断演变的监管格局，是管理法律及合规风险的关键。

什么是 DeFi？

DeFi 指透过在公共区块链（主要是以太坊）上运行的去中心化协议，经由智能合约提供的金融服务，包括借入、贷出、交易、收益生成及衍生品，而无需中心化营运者或中介机构。主要的 DeFi 活动包括：

• 去中心化交易所（DEX）：采用自动化做市商（AMM）机制的协议，支持点对点代币兑换
• 借贷协议：让用户提供资产以赚取利息，或以抵押品借款的平台
• 收益耕作及流动性挖矿：向 DeFi 协议提供流动性以赚取奖励（通常为治理代币）的策略
• 合成资产及衍生品：就现实资产或结构化产品提供合成敞口的协议
• 质押：锁定代币以参与区块链共识或赚取协议奖励
• 去中心化自治组织（DAO）：让代币持有人就协议变更进行投票的治理结构

DeFi 带来的监管挑战

传统金融监管以存在可识别的中介机构（银行、经纪、交易所、基金经理）为前提，该等机构可获发牌、受到监督并被追究责任。DeFi 在以下几方面动摇了这一模式：

• 没有中心化营运者：许多 DeFi 协议由在链上自主执行的智能合约管理，没有法律实体或可识别的控制人
• 化名性：协议开发者及治理代币持有人可能是匿名或使用化名
• 跨司法管辖区接入：任何拥有互联网连接及加密货币钱包的人，均可在全球范围内不受地域限制地使用 DeFi 协议
• 无需许可的创新：新协议可在没有监管批准的情况下迅速部署

这些特点使传统的发牌、反洗钱及反恐怖分子资金筹集以及投资者保障框架难以直接套用于 DeFi。

香港对 DeFi 的监管立场

证监会的指引

证券及期货事务监察委员会（证监会）已在多个场合就 DeFi 发出指引，采取实质重于形式的方法：其关注的是活动的经济实质及功能，而非其技术标签。证监会确立的主要原则包括：

• 具治理结构的 DeFi 可能受到监管：如果 DeFi 协议存在可识别的营运者、控制人或治理实体，就协议的主要参数行使控制，证监会可能视该实体为受规管的中介人。协议使用智能合约这一事实，并不使其营运者免除监管义务。
• 代币分类至关重要：如果 DeFi 协议的治理代币或收益代币构成《证券及期货条例》下的“证券”（例如集体投资计划的权益），提供、买卖或推广该等代币可能须取得证监会的发牌或认可，或符合相关豁免。
• 虚拟资产服务提供者（VASP）发牌：营运可撮合虚拟资产买卖盘的 DEX 的营运者，可能属于《打击洗钱及恐怖分子资金筹集条例》所指的虚拟资产交易所，须取得 VASP 牌照。

质押及收益产品

证监会已明确指出，质押服务及虚拟资产储蓄或收益产品是监管关注的范畴。证监会在其通函中指出，向零售投资者提供的质押服务须遵守严格的风险管理及信息披露要求。承诺固定或保证回报的结构化收益产品，亦可能构成受规管的投资产品。

尚无专门针对 DeFi 的法规

香港目前尚未制定专门针对 DeFi 的法规。然而，政府及证监会已表示正密切关注 DeFi 的发展，并可能随着行业成熟发布专门指引或法规。全球监管趋势（例如欧盟《加密资产市场监管条例》（MiCA）及美国的监管行动）倾向于加强对 DeFi 的监管，尤其是在存在可识别实体从协议中获益或对协议行使控制的情况下。

智能合约：法律地位与可执行性

智能合约是部署在区块链上的程序，在指定条件满足时自动执行预设操作。智能合约在香港的法律地位引发多项问题：

智能合约是否属于具法律约束力的合同？

根据香港法律，合同需具备要约、承诺、对价及创设法律关系的意图。智能合约原则上可满足这些要件，尤其是在其将可识别当事方之间的商业协议以代码形式表述的情况下。主要的不确定性包括：

• 合同当事方：当双方均为化名钱包地址时，为执行目的识别当事方极为困难
• 管辖法律及司法管辖权：未订明管辖法律的纯智能合约，令适用哪一法律制度并不明确
• 错误及漏洞：区块链交易的不可篡改性意味着代码错误或漏洞被利用后难以逆转，由此产生错误、不当得利等衡平法救济能否适用的问题
• 消费者保障：当智能合约用于面向零售客户的产品时，消费者保障法律（包括不公平合同条款的相关法律）可能适用

DAO 的法律地位

DAO（去中心化自治组织）是让代币持有人就协议决策投票的区块链治理结构。DAO 在香港法律下不具法律人格（因其并非注册实体），这对参与者构成重大风险：

• 成员可能被视为普通合伙的合伙人，从而就 DAO 的债务承担无限个人责任
• DAO 无法以自身名义订立合同、持有资产或提起法律程序，须透过“包装”实体（公司或基金会）在法律层面运作
• 就协议变更投票的代币持有人，在该等变更涉及受规管活动时，可能面临监管审视

拟与传统法律制度互动的 DAO，应考虑设立法律包装实体，以持有资产、订立合同，并为代币持有人提供责任隔离。

DeFi 的反洗钱及反恐怖分子资金筹集风险

DeFi 的化名性及无需许可的接入方式，使其对洗钱及规避制裁具有吸引力。财务行动特别组织（FATF）已就 DeFi 发出指引，强调在存在可识别控制人（例如 DAO 开发者、持有协议管理权限的人）的情况下，该人可能须以 VASP 身份承担反洗钱及反恐怖分子资金筹集义务。处理参与 DeFi 活动客户的金融机构，应实施加强尽职审查。

税务考量

香港的 DeFi 活动可能根据《税务条例》产生税务义务：

• 利得税：源自 DeFi 活动的营业利润（例如以业务方式进行的收益耕作、代币兑换），如源自香港，可能须缴纳利得税
• 收入定性：来自质押或提供流动性的奖励，可能被定性为营业收入，视具体情况而定
• 不设资本增值税：香港不征收资本增值税，因此作为投资（而非交易存货）持有的 DeFi 代币增值可能无须纳税，但投资与交易的区分需要仔细分析

鉴于 DeFi 税务问题的新颖性及复杂性，税务局尚未就 DeFi 活动发出专门指引。深度参与 DeFi 的人士应寻求专业税务意见。

投资者面对的风险

DeFi 参与者面对若干传统金融监管旨在处理、但 DeFi 大致绕过的风险：

• 智能合约漏洞：代码漏洞及攻击行为已在多个 DeFi 协议造成重大损失
• 项目弃置及退出骗局：匿名开发者可能在吸引投资者资金后放弃项目或抽走流动性池
• 无常损失：在 AMM 平台提供流动性者，在池内资产相对价格出现大幅变动时会承受无常损失
• 预言机操纵：依赖价格预言机的 DeFi 协议可能易受操纵，导致错误清算或价格失真
• 监管风险：监管机构针对协议开发者或营运者采取行动，可能影响协议的可用性或合法性

给 DeFi 参与者的实务建议

• 推出前进行监管定位分析：协议开发者及营运者应在推出前，就其协议在香港的监管地位取得专业法律分析，在存在可识别实体的情况下尤为重要
• 治理代币分析：治理代币在发行或上市前，应对照《证券及期货条例》中“证券”的定义进行审视
• DAO 包装实体：拟以商业方式运作的 DAO 应设立适当的法律包装实体
• 智能合约审计：虽非法律要求，但独立代码审计是任何 DeFi 协议的基本风险管理措施
• 用户条款：在存在可识别营运者的情况下，应发布清晰的服务条款（管辖法律、争议解决、风险提示）
• 税务意见：就 DeFi 收入的定性及适用的申报义务寻求专业税务意见

结论

DeFi 在香港处于一个监管灰色地带，而这一地带正逐步透过证监会的指引、执法行动及不断演变的国际标准而变得清晰。证监会实质重于形式的方法意味着，从 DeFi 平台获益或对其行使控制的协议营运者，即使将其活动描述为“去中心化”，仍会面对监管风险。与此同时，香港政府表示希望成为负责任的虚拟资产创新中心，这显示务实的监管参与，而非全面禁止，可能是行业的发展方向。

天成律师事务所就香港 DeFi 的法律及监管事宜，为虚拟资产企业、协议开发者及投资者提供法律意见。如需就此对您业务的影响作进一步讨论，请与我们联系。

本文仅供一般资讯及教育用途，并不构成法律意见。在采取任何行动前，请就您的具体情况寻求独立法律意见。